当年错过阿里巴巴的港交所终于放开“同股不同权”的限制。2018年4月30日起,港交所接受采用“同股不同权”架构的公司在港进行首次公开募股(IPO),小米成为香港“同股不同权”上市的第一股。
而随之引起广泛讨论的,则是小米的招股说明书——小米到底是盈利还是亏损。而对小米利润影响最大的,非 “可转换可赎回优先股”(convertible redeemable preferred share)莫属。
本文会从 what、why、how 三个维度来讨论和分析”可转换可赎回优先股”。
可转换可赎回优先股(convertible redeemable preferred share)常见于私募股权基金、风险投资机构对企业的投资中。由于签署的优先股投资协议中规定,被投资企业上市后优先股会转变成普通股,所以是“可转换”的。如果一旦无法上市,则要按照协议约定的价格回购优先股,因此该优先股“可赎回”的。
下图是常见的互联网企业使用的架构,本文中讨论的红筹架构均为“小红筹”。
老王成立了一家互联网公司,但是公司运营需要大量的钱,于是老王通过关系找来几个财务投资人甲乙丙丁,希望这些投资人可以投资自己的公司,帮忙解决资金的问题。
几个投资人听完老王画的大饼之后,决定投资这家互联网企业并签署投资协议。投资的时候遇到的第一个问题是投哪家公司,即老王的融资主体是哪家公司。
一般来说,如果红筹架构搭建完成,则境外的开曼公司是上市主体 Listco,也是融资的主体。境外投资人直接把钱投在开曼公司,并换取开曼公司的优先股。如果红筹架构尚未搭建完成,则先在境内完成融资,待红筹架构搭建完成,再把投资人的优先股转到境外。
境内投资人的优先股转到境外有两种方法。
以前资金出境没有受到限制的时候,常用的方法是境内公司回购优先股股份,然后境内投资人带着钱出境投资到境外开曼公司。后来资金出境受到限制,原来的方法难以把钱汇到境外公司注资,则可以采取境内持股不变,境外关联主体票面价格持股的方法;或者由境内自然人主体接盘,境外特殊目的公司票面价格持股,同时申请办理自然人居民的37号文登记。
第二个问题是优先股应该确认为“股”还是“债”的问题,在会计上则是反映为确认为“权益性工具”还是“债务性工具”的问题。
优先股虽然是股权投资的产物,但是由于投资协议中往往有优先清算权、回购等条款,让其又多了债务工具的属性,特别是附有对赌协议的回购条款。常见的对赌条款为业绩对赌或者上市对赌,如果被投资单位5年内不能IPO,则被投资企业按照协议约定的价格强行回购优先股。由于一般的股票不具备要求公司强制回购的属性,所以优先股虽然也是“股”,但是多了债务工具的属性。
细心的朋友看到这里应该发现问题了,如果对赌协议仅仅和被投资企业签署,那对赌条款会被判决无效,著名的海富投资案就是一个很好的例子。海富投资案是我国首例判决认定对赌协议无效案件,原因是对赌协议侵害了损害公司利益及公司债权人的利益还有风险共担原则(《中外合资经营企业法》第八条、《公司法》第二十条第一款、《合同法》第五十二条(五)项)。而后最高院再审判决中给出的意见是,可以和原股东对赌,但是不可和公司对赌。
因此投资人的对赌协议除了和被投资企业签署,还需要和实际控制人签署。但是由于IPO过程中审计师只能看到和企业签署的对赌协议,因此会把回购义务确认在被投资企业上。
看到上面说的优先股投资和条款,可能有很多人会觉得既然那么麻烦,为什么还用优先股呢。
从被投资企业的角度看,如果自身的经营效益好,经营风险小,企业一定优先采取债权融资而不是股权融资。原因之一是,债权融资的成本比股权融资低,投资人要求的回报率低,而且债权融资可以抵税。另一个原因是,债权融资有强制偿还的义务,但是股权融资不存在这样的问题。所以对于初创企业,特别是互联网企业,股权融资是最好的方式。
从投资人的角度看,通过在投资协议中设立多项条款,即使内部风控的要求,也可以更好保护自身的利益。
上面已经说了优先股“债”的属性,下面谈谈这种既有“股”又有“债”属性的复合工具会计上应该如何处理。
US GAAP
美国会计准则对优先股的处理是将其“债”和“股”拆分开来,分别处理。
对于“股”的属性,US GAAP确认为 mezzanine equity。在收到优先股投资的时候,同时确认 cash 和 mezzanine equity:
Dr. Cash
Cr. Mezzanine equity
对于后续的计量,根据《ASC 480-10-S99-3》的规定,如果不满足回购条件,则无需调整权益工具的价值。但是如果权益工具很可能发生回购(比如回购条件仅仅是时间的流逝),则需要根据回购价自优先股发行日到最早的回购日确认 accretion changes:
对于“债”的属性, 回购义务属于嵌套在主合同中的衍生工具。
如果该嵌套衍生工具(embedded derivatives)可以单独计量,则应单独确认为衍生工具 ,并以公允价值计量且变动计入损益。由于拍拍贷的回购条款不满足《ASC 815-15-25-1》中对于嵌套衍生工具单独确认的标准,所以在拍拍贷的招股书没有确认该衍生金融工具。
现假设 embedded derivatives 可以单独计量。
因为投资人有权行使回购的权力,所以对于被投资企业而言是卖出一个看跌期权(short position of put option),则被投资企业应该对分拆出来的看跌期权作为以公允价值计量且变动计入当期损益的金融资产(financial assets designated at fair value through profit and lost)进行核算。
IFRS
对于IFRS而言,优先股的处理则较为直接。
IFRS把优先股全部确认为债务性工具,并以公允价值计量,其性质有点类似以公允价值计量且变动计入当期损益的金融负债(financial liabilities designated at fair value through profit and lost),只不过优先股会划分在非流动负债中。
在收到优先股投资的时候,按照账面价值确认货币资金和优先股:
Dr. Cash
Cr. Preferred shares
对于后续的计量,按照年末的优先股公允价值和投资时的公允价值的差价,确认一块loss同时增加优先股的账面价值:
Dr. Fair value changes of Preferred shares
Cr. Preferred shares
所以当小米的经营状况变好,盈利能力增强,其估值就会升高。而小米的估值越高,要确认的 Fair value changes of Preferred shares 就会越大,所以就会出现这家企业效益越好,亏损越多的悖论。对于小米而言,确认优先股的公允价值变动损益是导致其亏损如此严重的罪魁祸首。所以正如前文讨论的,小米估值越高,要确认的优先股公允价值变动损益就越多,亏损就严重。
不仅仅小米的招股书是这样,所有使用可转换可赎回优先股融资,适用 IFRS 准则并在香港上市的企业都会对优先股做同样的处理:
虽然小米净利润亏损很多,但是香港上市的盈利要求是对于经常性损益要求的。因此诸如投资收益、优先股公允价值变动损益这样的非经常性损益都会被剔除,计算真正的盈利能力。
不管是适用于 US GAAP 还是 IFRS,只是对优先股做不同的处理而已,但是不会影响拟上市企业核心的盈利质量和盈利能力。在分析这些招股书的时候,应该理解并区分开优先股的影响,分析企业真正的 drivers。
本文首发于个人微信公众号“理性的博弈”(ID:lixingboyi),从拍拍贷到小米,可转换可赎回优先股是个啥玩意。