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深交所现金重组持续监管主要问题之三:业绩承诺不达标

2014年11月以来,深市共61单现金重组方案中约定了业绩承诺。T年、T+1年、T+2年现金重组的业绩承诺完成率分别为113.4%、95.35%、103.33%、略低于以发行股份作为对价。但由于现金重组的利益捆绑机制,上市公司权益相对于发股重组而言,保障机制偏弱。

业绩承诺不达标及履行难,主要表现如下:

▶ 业绩承诺不达标

2018年处于业绩承诺期的标的公司中,进4成公司业绩承诺不达标,部分公司存在业绩业绩承诺不达标现象,部分仅精准达成或突击收购拼凑业绩。

▶ 承诺期后业绩变脸

部分重组标的的承诺期后业绩变脸,公司计提大额商誉减值准备。

▶ 业绩承诺未履行

业绩承诺未履行的主要原因有补偿方失信、对业绩补偿存在争议、股份质押或丧失支付能力等原因。

案例链接:2015年中水渔业收购新阳洲55%股权

1、标的公司2018年净利润-2.57亿元,交易对方未履行业绩补偿 2、未如期履行土地征收及房产产权完善承诺 3、大额占用交易标的资金,且无法偿还 4、交易标的生产经营状况恶化,生产经营陷于停滞、银行贷款逾期

本次交易的严重影响 1、上市公司2018审计报告非标意见 2、资金占用形成大额坏账、商誉减值、N公司大幅亏损 3、交易所对交易对方公开谴责,对上市公司通报批评。 4、上市公司以挪用资金罪、职务侵占罪等对交易对方提起诉讼。

案例启示

■业绩补偿并非并购重组的万能险

■对交易对方的诚信与履约能力需高度关注

■如无法实际控制、有效整合,除了业绩补偿无法实施的风险外,还会带来无法预计的影响 。

▶ 探索业绩承诺未达标的解决之策

案例链接:2017年东方精工收购普莱德100%股权

2017年东方精工以47.5亿元收购普莱德100%股权,但标的公司2018年未完成业绩承诺,上市公司与原股东产生业绩补偿纠纷,东方精工拟将普莱德以15 亿元出售给鼎晖,同时,以1元回购普菜德原股东持有的与16.76亿元补偿金额相对应的公司股份并注销。 如不将普莱德打折卖掉,标的资产2018年经审计亏损及上市公司商誉减值准备将逾40亿元。而本次交易,上市公司将因出售收益及注销业绩补偿股份收益增加利润21亿元。

方案点评 大部分业绩承诺期出售标的的案例存在变更业绩承诺、利益输送和掩盖标的财务造假的嫌疑,但东方精工的案例具有以下特点:

■ 以第三方机构如鼎晖作为买方,交易真实性高;

■ 以经审计、评估、作价公允合理可验证;

■ 钱货两清,出售资产同时回笼资金;

■ 原承诺方继续履行承诺,以股份收购作为补偿

▶ 加强异常重组的约束机制

■ 虚假重组、忽悠式重组、高溢价购买劣质资产、承诺不切实际的高额业绩,大股东借机套现等显著损害中小股东利益的违规行为,违规成本偏低:

■ 一方面强化问询、约见督促、及时上报;另一方面加强现场检查力度,发挥监管合力,及时纪律处分,打击违规重组

▶ 强化信息披露要求

■ 通过问询、制定或修订规则的形式,对高风险的重组方案,如溢价率较高、报告期标的公司亏损等,建议交易对方作出业绩承诺,支付安排应当与业绩承诺匹配;未设置业绩承诺的方案,建议详细说明原因及保障措施。

▶ 加强事中事后监管

■ 现金重组实施完毕后3年内,加强对上市公司的定期报告审査,重点关注标的公司的业绩情况。对于实际业绩存在差异的,要求说明原因及合理性等情况,差异率较大的,建议视情况提请证监局并参与现场检查。

▶ 多措并举疏解流动性危机

■ 重组问题频现与近期上市公司及大股年面临流动性危机、股票质押平仓及债务违约风险有关。推进落实并购重组市场化改革,助力上市公司依托并购重组转型升级和高质量发展,支持企业化解风险。

本内容来自于2020年1月保代培训

深交所现金重组持续监管主要问题之二:部分标的资产存在争议

深交所现金重组持续监管主要问题之二:部分标的资产存在争议,主要表现情形如下:

▶ 标的资产盈利状况不佳

■ 部分标的存在收购完成当年即亏损,如中水渔业(000798)、联络互动(002280)等;

■ 部分标的业绩大幅下滑,导致上市公司计提大幅减值准备,如江特电机(002176)标的九龙汽车2017年盈利2.10亿元,2018年亏损1.22亿元,公司计提10.98亿元商誉减值,导致公司当年亏损16.6亿元。

■ 对于业绩承诺不达标的,中田精机(300461)、中水渔业(000798)等5家公司补偿义务人还存在业绩补偿不履行的情况。

▶ 标的失控

■ 浔兴股份(002098)标的原高管团队拒绝执行收购协议的约定和公司董事会决议,公司无法对其财务、资产资金、经营决策进行有效监管;

■ 千山药机(300216)标的乐福地仍被原股东控制,并存在资金占用情形。

▶ “三高”、权属瑕疵、历史业绩亏损

■ 协鑫能科(002015)标的鸿宇网络评估增值率高达16倍;

■ 中水渔业(000798)标的新阳洲核心资产存在权属瑕疵;

■ 凯美特气(002549)标的习习网络和松特高新持续亏损和微利。

本内容来自于2020年1月保代培训

深交所现金重组持续监管主要问题之一:涉嫌向控股股东进行利益输送

现金收购的持续监管,常见重点就是“涉嫌向控股股东进行利益输送”,主要表现情形如下:

■ 利用重组方案抬高股价,控股股东趁机减持

■ 11家上市公司控股股东或实际控制人在重组预案披露后半年内减持,共减持4.09亿股,减持金额32.69亿元,其中2家公司随后终止了本次重组。

■ 不排除个别公司控股股东存在利用披露重组预案,刺激股价,趁机减持获利的动机。

■ 高溢价、高估值、高杠杆购买大股东资产

■ 公司背负大额借款高价购买大股东的资产,标的资产盈利能力低于预期估值合理性存疑

案例链接:

2017年9月,光启技术(002625)现金收购实际控制人刘若鹏控制的光启尖端100%股权,资产溢价率高达502.70%。光启技术以自有资金1.78亿元及借款2.68亿元支付交易对价。光启尖端2017年和2018年业绩承诺精准达标,完成比例分别为102.14%、108.50%。

本内容来自于2020年1月保代培训

深圳交易所现金重组审核主要关注问题之六:业绩承诺设置

■2014年11月以来,深市未约定业绩承诺条款的重组方案占全部现金收购方案的64.41%,远高于发股类重组方案的比例。

■ 设置业绩承诺的现金重组中,有一半以上无分期付款条件,或者分期付欺条件与业绩承诺明显不匹配,在大部分价款已支付的情况下,后期标的公司未实现承诺业绩,上市公司很可能无法按约定获得补偿。

■ 未约定业绩补偿条款有利于交易双方达成协议,但是,如何保障上市公司的利益,绑定交易对方促进整合、实现共同利益,成为难点。

>>即使约定通过现金补偿的业绩承诺条款,也无法使上市公司与交易对手方形成粘性,对标的资产的整合效果有待评估。 现金支付方式下,上市公司股价波动与交易对手方利益无关,交易对手方获得巨额现金后,很可能无心经营甚至掏空标的公司,损害上市公司权益。

关注重点:未设置业绩承诺是否有利于保障上市公司利益,业绩承诺(如有)是否具有可实现性,是否存在分期付款安排,以及分期村款安排与业续承诺是否匹配等。

现金重组的利益捆绑机制:

方式1:二级市场增持+股票锁定

■ 2018年5月,联利办(00606)拟现金收购快马财税60%股权,以对快马财税旗下115家终端资产实施控制。

■ 由于终端资产均从事代理记账业务,存在较大的整合难度。为避免交易对方收到资金后掏空标的公司,约定交易对方收到上市公司支付的款项后,在二级市场购买上市公司股份,并将股份锁定。

点评:

■ 一方面,实现了公司与交易对方的利益绑定,保障业绩承诺的履行,也给公司整合标的资产业务的缓冲期;

■ 另一方面,有助于提升公司股票在二级市场的表现。

■ 需关注交易完成后交易对方持有上市公司股份比例及相关协议安排,以防交易双方通过上述方式规避重组上市。

方式2:业绩补偿保证金

■ 采取业绩补偿保证金条款,预留一部分收购的现金,等业绩承诺实现后再支付。

■ 百利电气向王龙宝、王丽英现金购买苏州贯龙95%的股权。交割日起届满2年目完成2017年审计后1个工作日内,受让方将所扣留的风险保证金及业绩补偿保证金按《股权转让合同》的约定予以扣款后的余额不计息给付转让方。

方式3:按照业填承诺实现情况分期付款

■ 按照业绩承诺实现情况分期付款;

■ 正面案例:迪森股份现金收购成都世纪新能源51%股权,按照实现情况支付剩余股权转让款。

■ 反面案例:千山药机购买乐福地100%的股权,交易对方虽然作出3年业绩承诺,但股权交割办理完毕即可获得90%的价款。

本内容来自于2020年1月保代培训

深圳交易所现金重组审核主要关注问题之五:并购标的持续经营能力

并购标的持续经营能力向来是重组审核的关注要点。

现金重组方案中,部分并购标的业绩持续性存疑,甚至出现标的资产报告期亏损、净资产为负等情形,而在发股重组中较少出现。

▶ 标的资产报告期内亏损,盈利能力存在重大不确定性。

现金收购方案中,标的资产在报告期内亏的共计27单,占已披露现金收购方案9.61%。

如凯美特气(002549)拟收购习习网络和松特高新100%股权,报告期内,习习网络持续亏损,松转高新最近一年一期实现微利。

▶ 标的资产净资产为负

华谊嘉信(300071)收购数字营销公司浩耶上海、完美世界(002624)收购今典影城、中科创达(300496)收购软件开发公司RW以及德奥通航(002260)收购婚恋网站珍爱网等方案中,标的净资产为负,但上市公司仍然支付高昂对价,交易必要性、公允性非常可疑。

▶ 标的后续业绩不佳

如2015年吉艾科技(300309)收购安埔胜利100%股权,交易金额8亿元,标的公司2016年业绩完成率不及30%,上市公司因此计提商誉减值3.29亿元,造成当年巨亏(2017年上市公司已将相关资产剥离,以避免对公司2017年及以后年度业绩产生持续不利的影响)。

>>《重组办法》第十一条(四):有利于上市公司增强持续盈利能力,不存在可能导致上市公司重组后主要资产为现金或者无具体经营业务的情形。

关注重点:持续盈利能力和流动性是否存在不确定性,业绩承诺(如有)是否具有可实现性。

案例链接:

■2016年7月,先导智能(300450)收购智能装备公司JOT,标的资产净利润、净资产为负,交易所问询重点关注收购亏损公司的原因和必要性,未来盈利模式及前景以及收购后对公司主要财务指标的影响。

公司表示,标的资产2016年经营业绩的实现存在较大不确定性,并主动终止重组。

本内容来自于2020年1月保代培训

深圳交易所现金重组审核主要关注问题之四:交易目的真实性

■在信用收紧压力和市场下行的背景下,融资来源受限的上市公司股东,在面对质押股份存在平仓风险而无力补仓、大额负债到期等流动性危机时,有较强动机掏空上市公司。

现金重组不经证监会审核,仅需股东大会审议及交易所事后审查,成为掏空行为的重要手段,交易目的的真实性存疑。

■公司通过向控般股东、实际控制人低价出售或高价购买产,以关联交易非关联化、现金支付、化整为零等手段规避审议程序,以不真实、不完整信息披露作配合,经由未勤勉尽责的董事、监事审议通过相关议案,从而实现从上市公司套取资金的目的。

– 《重组办法》第四条:上市公司实施重大资产重组,有关各方必须及时、公平地披露或者提供信息,保证所披露或者提供信息的真实、准确、完整,不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。

关注重点:交易背景、目的及必要性,交易定价的公允性,支付安排的合理性,交易对方的关联性等。

案例链接:

1、GSKG

■公司实际控制人于2018年10月24日向公司归还违规占用的资金1.82亿元。次日,公司公告称,拟以4亿元的价格受让中电智云持有的科云数据和科云置业的100%股权,溢价率高达1085.12%,并将在董事会审议通过之日三日内向交易对方支付240亿元。

■本次交易存在定价依据不充分、涉嫌利用关联交易非关联化向实际控制人输送利益的情形。

■我所向公司发函并提请现场检查,后交易终止。因标的公司的资产情况披露不真实、不完整,交易标的定价与其资产账面值、评估值差异原因披露不完整,未披露交易的重大变更情况等,主要责任人被我所公开谴责及通报批评。

2、HZM

■公司在2015年5月曾以2.56亿元向关联方收购容州物流园100%的股权,并于2017年6月以2.95亿元的价格向关联方转让该容州物流园100%的股权,目前交易对方尚有1.00亿元股权转让款尚未支付;2018年10月以3.85亿元高溢价购买容州物流园的部分资产。

■公司多次反向交易的具体原因、真实目的、评估定价公允性存疑。

■我所向公司发出关注函并提请现场检查,后交易终止。

本内容来自于2020年1月保代培训

深圳交易所现金重组审核主要关注问题之三:标的估值合理性

深市共16单重组方案为购买控股股东资产,平均评估增值率达167.34%,其中杠杆比率超过1且完成的共有3单,平均资产溢价率高达390.87%。

■现金重组评估增值率中位数为233%,低于以发行股价作为对价的359%,与现金对价无需考虑上市公司市市盈率、交易对方无需承担股价波动风险有关。

关注重点:向控般股东、实际控制人低价出售或高价购买资产,是上市公司异常重组输送利益的主要手段。审核中重点关注交易价格的合理性、历次评估增值的合理性、评估假设和参数等的充分性、可比公司的可比性等问题。

案例链接——JZT以10.11亿元收购自然人刘某持有的KXMD公司26.87%股权

■疑点1:估值合理性 1) 交易价格较净资产增值率为1188.3%,定价公允性存疑。 2) KXMD公司在研项目尚处于临床研究前期,能否研发成功具有较大不确定性,但评估报告未考虑产品无法获批上市的情况,估值不具有可参考性; 3) 方案选取的可比公司的可比性存疑。

■疑点2:交易方式存疑 1) JZT最近一期末货币资金仅有4.97亿元。 2) 虽然交易双方已签订借款协议,但同时约定若研发项目失败不用归还借款,是否具有借款实质存疑。

■疑点3:关联交易非关联化 1) 自然人刘某与JZT实际控制人关系密切,曾担任上市公司前身友搏药业高管,2016年起担任实际控制人控制的其他公司高管。 2) 自然人刘某投资KXMD的资金来源于上市公司实际控制人。

本内容来自于2020年1月保代培训

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